在批量排队等待上市的家居企业中，梦天家居能够踩着年终时节上市，无疑是幸运的。

但资本市场是变幻莫测的。自12月15日上市以来，梦天家居连续六个交易日涨停。随后，梦天家居股价掉头直下，多日一字跌停。

“一个卖家具的，多少市盈率才合理？”在梦天家居第四天以暴跌收盘后，一位投资者在梦天家居的股吧里如此提问。

虽然名为家居，但在招股书中，梦天家居将自身定位家具制造业，主要从事木门、墙板、柜类等定制木质家具的设计、研发、生产和销售，木门贡献率超60%。据其称，2017—2020 年度，公司在木门生产规模、市场销售量上，连续三年在国内家居行业同类企业中排名前三。

据wind数据显示，截至12月28日收盘，梦天家居市盈率跌至28.3倍。按照wind公布的家居用品指数市盈率数值27.68倍来看，其几乎与市场平均值持平；若按照中位数35.25倍来看，其已经大幅低于此数值。

一般而言，市盈率代表市场预期的高低。那么，梦天家居的表现究竟能撑得起什么样的估值水平呢？

上演天地板走势

12月23日，是梦天家居股价的一个分割时间点。这一天，梦天家居上演了一出天地板走势。

据wind数据显示，当日开盘后，梦天家居股价迅速攀升，不久便触及涨停板，报43.02元/股。在此之前，梦天家居已经连续六个交易日涨停，较发行价16.86元/股累计上涨155%。

然而，这一涨停板并未如往日一样保持住，随后掉头向下，换手率高达64.34%，最终于收盘前二十分钟内跌停，市值蒸发约8.64亿元。

自此，梦天家居陷入了跌停怪圈。12月24日，梦天家居跌停，报收31.68元/股，市值蒸发约7.78亿元；12月27日，梦天家居跌停，报收28.51元/股，市值蒸发约7亿元。

“上市以来，股价波动剧烈反应出资本市场对梦天家居的看法出现了严重的分歧。”中国家用电器商业协会常务副秘书长兼新闻发言人张剑锋认为，造成这一现象的原因是多方面的。第一，木门属于加工型产品，行业门槛比较低，行业想象空间比较小。第二，梦天家居的主营产品是木门这一个单品，其在这一单品表现可能比较突出，但不像其他家居企业有全屋定制配套产品，单一产品很难做成场景，这也将使得企业未来发展受限。

从资本市场角度而言，资深产业经济观察家梁振鹏认为，梦天家居股价出现这种两极走势可能是炒股的机构、投资者比较多，将股价炒高之后纷纷套现离场。“现在企业的市盈率超过20倍，明显偏高，未来还有下挫空间，大概要降至15-20倍之间。”

在股价剧烈波动之后，梦天家居于12月27日晚发布公告声称，公司生产经营正常、未出现重大事项，也未发现对公司股票价格产生重要影响的事件或传闻。

但这并未阻碍其股价进一步下挫。据wind数据显示，12月28日，梦天家居股价报收27.01元/股，4个交易日之内，其市值较最高点蒸发约35.38亿元，股价较发行价增幅收窄至60%。

业绩显露疲态

股价大跳水背后，与梦天家居“护城河”不牢固有很大关系。

在企业弱势业务柜类、墙板营收增长的情况下，最为倚赖的产品木门业绩却下滑严重。具体来看， 2018年-2020年中期，梦天家居木门类业务收入分别为10.12亿元、9.73亿元、8.25亿元、3.24亿元，木门类收入体量大幅收缩。

业务营收表。来源：招股书

这直接拖累了企业的营收水平。据招股书显示，2017年-2021年9月，梦天家居分别实现营收14.82亿元、13.45亿元、13.48亿元、12.27亿元、9.62亿元，不难看出，梦天家居营收增长疲态渐显。

不仅如此，梦天家居木门类产能利用率也在大幅下滑。其中，在2018年-2020年，门扇、门套、线条产能利用率保持63%、69%、74%以上，但直到今年上半年，上述三个产品产能利用率分别下降至58.11%、54.95%、57.72%。

产能表。来源：招股书

对此，梦天家居在招股书中解释称，是因为2021年1-6月，受需求季节性及春节假期影响，导致公司主要产品的产能利用率有所降低。

不过，颇令人疑惑的是，就在产能利用率下滑严重的情况下，公司募资用途却是用于扩产。据招股书，梦天家居上市发行扣除发行费后募集资金净额为8.42亿元，其中，将4.53亿元募资用于年产37万套平板门、9万套个性化定制柜技改项目。

张剑锋分析，之所以把募集资金一半用于木门产能的扩张，有两种可能。一是，兑现招股书中有关募集资金的使用用途，而招股说明书可能是一两年前就初步定版了不便更改，而地产调控是今年才出现了大幅下滑；第二，企业想通过募集资金加大投资，对现有产品线提档升级走高端路线。“当然，我们希望是后者。”

实际上，就募投项目合理性，证监会曾向梦天家居下发问询函。梦天家居回复称，通过技改项目，公司将从调整产能结构出发，完善产品结构，实现市场结构的均衡发展。

但在梁振鹏看来，梦天家居在家具市场算是有自己的核心品类木门，但是放到大的家居市场里来看，企业还比较小。企业刚上市，一开始起步就全面多元化不现实，但企业未来发展必须要在立足家具基础之上，在定制家居品类上适当做一些拓展，不然并没有竞争力。

捆绑地产危机并存

或许，梦天家居也意识到依靠单品竞争力不足。只是梦天家居没有选择拓展新业务范围，而是选择加大与地产公司绑定。

主营业务收入变动。来源：招股书

2019 年起，梦天家居成立精装事业部对接大宗工程业务，并与上游房地产开发商签订战略合作协议。囿于此，2019 -2020年，公司大宗工程业务模式收入同比分别增长15.26%、59.27%。

梦天家居表示，近年已与部分房产开发商签订了平板门业务战略合作协议，包括现代筑美（碧桂园）、和泓置地、北京紫光科技服务集团、恒大地产等。“上述意向订单具备在未来转化为在手订单的潜力”。

对此，梁振鹏表示，家具行业的竞争力度是非常激烈的，所以家具企业会大力开拓和上游房地产公司的合作，因为精装修楼盘的渗透率越来越高，可能地产公司一个单子就能为家具企业的营业额提升两三个百分点，甚至更高。