ROE 稳定在较高水平，高经营质量支撑估值：公司1990-2000 年期间，ROE稳定在10%左右，2001 年开始ROE 稳定上升，并稳定在17%左右的较高水平。同时公司经营质量高，资产明显变轻，造血能力强(经营现金流好，极少对外股权融资，稳定现金分红)。从估值角度来看，2011 年历经金融危机后的估值水平修复后稳定在20 倍左右，主要由于公司盈利质量高，而且产品延伸和跨国扩张的预期。

　　百年成长路的背后——西卡成功的“道”与“术”：公司收入规模的不断成长主要遵循两大成功之道，一是产品“多、精、深”发展，做好赛道的领跑者：产品“多”体现在布局思路，一是从防水开始围绕建筑产业链布局相关化工建材(混凝土外加剂、涂料、砂浆等)，二是从产品端出发(粘结剂)，进行应用领域拓展，从建筑切入工业领域;然后是做“精”做“深”，做到行业领先;二是跨国扩张有道，成熟到新兴地区，掘金市场蓝海：公司从瑞士起家，然后往欧洲拓展，再布局北美等发达地区;随着欧美成熟市场增长趋缓，公司业务不断向新兴发展中地区扩张，逐步在亚太、非洲、中东、南美等国全面布局。而持续的兼并收购，可谓公司持续成长之“术”，加速推进了公司产品延伸和区域扩张。

　　防水起家的世界领先建筑和工业材料巨头：瑞士西卡是以防水起家的百年跨国巨头，目前已经发展为聚焦建筑(80%)、工业(20%)两大领域的世界领先化工材料供应商。公司营收和利润规模保持持续增长，2015 年营收55 亿瑞士法郎(约360 亿RMB)，GAGR7.4%;净利润4.6 亿瑞士法郎(约31 亿RMB)，GAGR10.3%。上市以来，公司凭借出色的成长性在资本市场同样拥有靓眼的表现，目前公司市值103 亿瑞士法郎(约706 亿RMB)，相比1989 年，增长了约15 倍。

　　对标西卡，东方雨虹的成长天花板仍然很高：从产品来看，东方雨虹目前产品体系以防水为中心围绕建筑材料进行布局，同时提供专业的防水保温施工服务，定位系统服务商，从西卡的发展路径来看，这种适当多元化、产品施工服务一体化一方面可以提升竞争力，另一方面可以拓展成长空间。从行业来看，东方雨虹目前仍深耕国内市场，持续进行异地布局，不同于欧美国家(市场容量小)，中国仍处于城镇化进程中，建筑市场体量大，以防水为例，2015 年规模以上企业产值923 亿元，若达到20%市场份额，则对应收入规模将达到180 亿元，而砂浆也是接近1000 亿级市场规模，国内市场足以产生大体量公司。从经营来看，西卡较长期的实现了较高ROE 和“内生造血”增长，公司的PE 估值并没有随其规模变大而下滑，目前仍维持在20 倍左右。分析西卡的历史让我们更清晰优质公司(东方雨虹)未来的收入、利润、市值的天花板在哪(产品多元、施工服务一体;市占率提升;高经营质量)。我们认为东方雨虹成长天花板仍然很高，中线继续看好。

　　风险提示：对国外经济环境分析不充分，国内和国外不可比。