[增持评级]建筑材料行业周报：为何到7月中旬 水泥库存仍然很低?
来源：互联网    作者：佚名    发布时间：2018-07-20 12:03
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其三、“熟料资源化”不断提速。今年以来我们看到全国各地进一步对原材料资源的管控力度不断增强（长江沿线管制采砂、部分县市禁止石灰石外运出售）、大型企业进一步增强粉磨消化能力（海螺、南方等旺季日出货量达到甚至超过历史高点）等事实都能看出。而很多小企业在这个过程中生产能力受到了极大影响。
中期维度看，我们仍然建议重视当前供需紧平衡的现状和后续需求存在的超预期可能。撇开排污许可证带来的行政化干预，2010 年之后的点火高峰仍然预示着玻璃行业即将迎来的冷修高峰期；而地产库存持续两年的去化，叠加竣工面积增速和新开工、销售增速之间出现罕见的剪刀差预示着补库存有较大空间。我们认为玻璃的供需两端均有向好的趋势，而这一时点后续的需求将是弹性的重要来源。推荐旗滨集团。
中期维度来看行业格局的加速向好市场认知仍有不足，龙头加速集中的趋势、产业链条的延伸、行业向价值属性的转变其实是大势所趋的（这个后续可以再慢慢验证）。
我们推荐的消费建材类公司的成长性不仅源于细分行业市场规模的平稳增长，更来源于作为各细分行业龙头的内生增长带来的市占率和盈利能力的持续提升，主要基于以下原因：



除北新建材以外，其他装饰建材龙头公司市占率不高，具备“大行业，小公司”特点，随着地产集中度提升、消费升级以及环保趋严影响，龙头市场份额将持续提升。

[增持评级]建筑材料行业周报：为何到7月中旬 水泥库存仍然很低?

时间：2018年07月16日 10:01:02 中财网




我们认为平抑周期下周期品配置逻辑在悄然变化，而水泥行业是经济“新常态”下配置价值非常高的周期品。


其三、“熟料资源化”将在2018 年继续对行业产生边际影响，加速企业出清和龙头的产业链条延伸。2018 年随着政府诉求更加重视“绿水青山”，我国石灰石矿山的格局将从过去“规模小、散乱差”向“集中化、规模化、正规化”靠拢，采矿权的收缩与矿山的正规化将导致大量中小无证矿山的退出，大幅提高原材料石灰石矿石的边际成本。原材料的成本上升将促使行业分化，需要外购石灰石的水泥小企业由于竞争力加速衰弱逐步退出市场。相比之下，像海螺等一些水泥大企业由于拥有大量的石灰石矿山储备，基本不会受影响，反而能够获得更多的水泥和熟料市场份额，另外通过自有矿山为一些附近小的混凝土搅拌站提供骨料等获得更多具有“资源属性”的利润。水泥龙头布局混凝土、向拉法基“主要销售商混”的经营模式逐渐过渡，我们认为通过产业链条的不断延伸，水泥龙头企业甚至具备“二次成长”的逻辑。

□ .张.琰　 .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司

中国巨石将进一步凭借自身积累多年的技术、资金、资源等优势，增强市占率和综合竞争力，在产业升级和“走出去”的大潮中，拥有一席之地：1）产能稳步释放确保销量稳增长；2）产品结构高端（中高端占比接近70%）；3）公司成本优势明显，随着所有老线完成冷修技改以及智能制造产线投出，成本优势将继续保持；4）公司近年来持续进行海外扩张，亮剑全球，成长空间进一步打开，我们预计美国产线将于年底投产，以外供外将进一步避免贸易摩擦的影响。



2）2C 端：存量房的二次装修和消费升级带来的新增需求以及相对较小的单客消费金额使消费者更加看重品牌和服务；3）矿产资源紧缺叠加环保趋严，进一步淘汰资源储备不足的小企业，以及环保不达标的石膏板、瓷砖和防水材料企业。
其一、新常态下的需求周期平抑是大趋势：当前经济状态下，旧动能仍然承载着较强的为新动能造血的功能，我们认为政府是更多希望看到新动能在经济中的占比越来越多，而不是旧动能出现断崖式下滑。近期政府的重要工作会议上明确指出，供给侧改革将仍然贯穿整个新旧动能转换的过程，我们认为政府是希望经济总量缓步回落的同时，同步加速供给的收缩，这也是当前政府工作的大方向。而基于当前的政府各项表述和核心的诉求，我们认为近年大部分工业品的价格还是会延续在较高盈利中枢下的震荡，不同的周期品振幅是不同的，但总体需求周期平抑是大趋势。因而对周期品的配置逻辑也在逐渐转变。

玻纤作为替代性材料，近年在全球经济回暖和国内经济结构转型的大潮中，整体需求增长明显。风电行业回暖趋势明显、汽车轻量化领域的渗透率将逐渐提高、电子纱下游覆铜板领域订单饱满，我们预计玻纤需求在2018 及未来几年仍然将维持稳定增长。风电方面：6 月20 日，国家能源局发布2018 年1-5 月全国电力工业统计数据。风电5 月单月装机0.96GW，同比增加19%，装机走出低谷。6-9 月是风电装机旺季，风电场经济性提升和业主现金流改善有望拉动行业装机需求。



1）2B 端：地产商集中度和精装房比例的双重提升使龙头地产商具有更强的采购话语权，具备工程端优势且深度绑定的品牌建材企业将持续受益；
持续数年的高盈利确实刺激了一定程度的产能新增，但新一轮产能投放来自主流大企业，中高端占比较高，小企业由于资金和技术壁垒竞争力较差。我们预计到2018 年底，三大企业（巨石、泰玻、重庆国际）新增产能将达到61 万吨；其他主要企业（长海、山玻、威玻、中材金晶）新增产能将达到24 万吨；国外新增相对较少，接近5 万吨。此轮产能新增主要来自巨石、泰玻和重庆国际等大企业，且集中在热塑、风电等中高端领域。从行业需求来看，热塑型产品增速较高，近几年巨石和泰玻此领域的销售增速均超过30%。且由于认证周期较长，用户粘性较高，新进入者很难抢占市场，我们预计三大家的产能增加将被新增需求逐步消化。中低端产能来讲，重庆三磊、江西元源等新进入者由于技术积累和资金相对紧张的问题实际产销情况不及预期。
半导体领域进口替代空间大：三大主业景气均向上，光纤稳定增长，军工和半导体加速增长（2017 年半导体业务营收增速为46%），随着半导体产业链向国内迅速转移，公司作为研发和技术龙头，产品质量和工艺稳定性已获得国际主流设备商的资质认证，而且相对海外竞争对手具有成本和本地化服务优势，有望加速实现进口替代。
玻璃：短期来看玻璃需求并没有体现出明显增长。然而今年玻璃企业普遍体现出了较强的协同心态，效仿水泥行业尝试主动对行业结构进行调整，召开了各地产业会议。近期行业会议对稳定厂家和渠道的市场信心，起到了较好的作用。近期贸易商和加工企业采购玻璃的积极性有所提高。部分厂家前期居高不下的库存也得到一定程度的缓解。产销比较快恢复，玻璃价格也出现了止跌回升。当前价格中枢仍然不错，能够支撑企业相对较高盈利水平，我们认为随着年中地产竣工需求逐渐回暖，玻璃价格有望停止下跌趋势。我们认为虽然玻璃同水泥在产能特性上存在较大不同，行业自律难度相对高，但是大企业核心诉求保持一致对后续价格表现有一定支撑作用。


其二、平抑的周期下水泥的行业定价权最强、稳定性较高，价值属性逻辑最能讲通：历史上看大家选择周期品一般都是觉得钢铁是优于水泥的，因为钢铁整个周期性更强，整个产业链条上杠杆较多，更容易从周期波动弹性中获益。但是我们觉得现在随着需求周期的波动变窄，而供给周期的扰动减少，我们在这个时点对周期品的配置逻辑和历史上看有明显区别，现在新常态下盈利波动整体波动越窄的行业，龙头企业相比于行业总体平均成本有明显优势的行业，而且未来资产负债率比较低，分红率有提升能力的龙头。是可以讲类价值化的逻辑的，水泥从各个条件上来看比较符合这个标准。水泥是弹性、区域型产能，整个产业链条在国内、是本土化定价产品且产业链条上库存少，基本没有杠杆，受到预期的影响相对较小；大型水泥企业由于有自有矿山的原因，具有很强的上游属性，在目前的“供给侧改革”大背景下水泥龙头对于整体市场的定价权是非常强的。


传统淡季逐渐到来，近两周各地价格涨跌互现，但整体幅度有限，价格中枢维持平稳。我们认为今年“淡季”随着水泥行业产能控制力度的不断增强以及产业链条的加速收缩，有望出现“淡季”不淡的情况，价格中枢有望维持高位运行；甚至部分地区（如苏北、山东、江西等地）在6 月份仍有涨价动力和弹性。我们认为，主流企业中报的超预期、强势的微观数据将有力支撑龙头企业的股价表现。重点推荐海螺水泥，华新水泥等龙头企业。
新材料：半导体石英耗材龙头迎来新时代，推荐菲利华。
投资要点
产能控制持续升级，我们认为当前较低的库存将为旺季的水泥价格带来更为明显的支撑。
玻纤：需求稳增，成长趋势不改，龙头配置价值凸显，推荐中国巨石。
我们并不对需求总量过分乐观，但也绝不悲观。无论是“绿水青山”、“理直气壮做大做强国企”还是“降赤字”都体现近年政府对自身资产负债表的修复诉求（做大资产、降低负债）；“新旧动能转换”工作的迫切性叠加当前宏观外部环境，发挥传统动能的造血作用可以说是一种手段。值得重点关注的是确定性的行业格局好转，如结构升级、去产能等大背景。当前时点，贸易摩擦硝烟再起，外部不确定性持续增多，我们建议持续关注短期确定性持续增强的强周期品种水泥，而成长板块龙头如（玻纤龙头中国巨石、中材科技，品牌建材龙头北新建材、伟星新材、帝欧家居等）的整体逻辑仍然是比较通顺的，部分股价出现回调反而是中长期的配置的较好介入时机。
品牌建材：对消费建材的投资我们建议看清长期的趋势，与时间为友，与强者为伴。长期看好北新建材、伟星新材、东方雨虹和帝欧家居，短期部分龙头因为原材料成本上升可能面临一定盈利能力下滑的压力，但是在行业集中度进一步提升过程中成本的转嫁只是时间问题。
简而言之，短期看，市场对需求的预期过于悲观（对PE 有压制），这其实是当前水泥行业估值上的安全边际，而水泥和别的周期品在定价上存在较大差异（盈利取决于集中度而非产能利用率，这是明显的预期差），加之微观价格数据等的不断验证有较好的预期修复作用。
其二、今年环保监管执行力度也进一步加强。我们看到今年华东地区出现了前所未有的、因为环保原因导致的大型生产基地停窑的情况出现，这进一步减少了同期实际的熟料供应。我们前期经过计算，仅芜湖海螺在6 月底的临时停产和铜陵海螺的暂时性关停，就减少了区域内约100万吨熟料的供应能力。
下游景气均向上：全球石英玻璃市场规模接近250 亿，半导体和光纤应用占比分别为65%和14%左右。1）全球半导体进入景气周期，半导体石英需求量年增长有望达15%。2）5G 提升光纤景气：按照2020 年5G 商用，我们预计未来几年光纤需求年复合增长率为25%，2018 年同比增长超过20%。3）国防装备升级加民用拓展，推动石英纤维复合材料稳步增长。



水泥：“淡季”或不淡，低库存下价格有支撑！矿山整改推动“熟料资源化”趋势加速，利好过剩产能化解！
近期如我们所预计，主流水泥企业中报均不同程度的超出了市场预期；而展望后续基本面，我们发现到了7 月中旬，全国水泥、熟料库存仍然处于同期最低水平，且部分区域库存仍小幅回落，无疑使我们对后续价格具备更强的信心。我们认为今年库存到现在仍然维持绝对低位的核心原因如下：

其一、2018 年同期错峰生产政策更严。对比2017 年的同期的错峰生产规划，我们认为2018 年的错峰生产政策对供给端的收缩力度进一步加强，错峰生产的规划也更加细化、有针对性。例如，山西省2018 年非采暖季停窑60 天，去年同期20 天；江苏省2018 年高温梅雨季停产30 天，去年同期20 天。各省在错峰的时间安排上相对延长，边际收缩力度更大；而后续华东、西南等地省市仍有错峰生产计划的可能。
风险提示：房地产、基建投资低于预期，宏观经济大幅下滑，供给侧改革不及预期、政策变动的风险


而往后看，我们看到近期各地政府频繁针对矿山、水泥产能出台管理方案调整。我们看到浙江省《水泥工业2018-2022 年发展规划》已经出台，《规划》中提出到2022 年前后全省建设5 个熟料基地（南方3 个、海螺红狮各一个；并搭载绿色矿山）；山东省、江苏省等地均积极进行产业结构调整，关闭、搬迁、整改区域内的水泥产线（例如徐州市要求中联水泥等生产线下半年关停）。而长江沿线针对采矿、采砂等资源性行业的整改刚刚拉开序幕。体现了政府对原材料、熟料资源的重视和接下来几年对这些资源进行统筹集中管理的大发展方向。而像山东淄博等建材大市其实早已未雨绸缪，提前开始进行行业改革。我们认为这将有效的从产业链条上游去压缩水泥行业的整体有效产能，在“新常态”下行业进一步集中是大势所趋，而大型水泥企业进一步获取更多市场份额的确定性极强。

公司是国内石英玻璃行业龙头，在半导体、光通信、航天航空等领域技术优势明显：1）在半导体领域，公司是国内唯一获得主要半导体设备商（东京电子、应材、Lam）认证的石英材料供应商；2）在航天航空领域，公司是全球少数具有石英纤维量产能力的制造商之一，是军方的主导供应商；3）在光通信领域，公司可提供绝大部分石英玻璃辅材器件。
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